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投资要点

事件：公司公告2023 年中报，23H1 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润14.26/2.08/1.78 亿元，同比+17.42%/+25.09%/+21.76%。23Q2 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.59/0.80/0.59 亿元，同比+12.71%/+21.03%/+22.04%，收入低于预期。23H1 基本EPS 为0.20 元。

C 端高基数下承压，B 端延续恢复趋势。23H1 收入同比+17.42%，21-23H1 收入CAGR为18.43%，分品类看，23H1 火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他同比+13.83%/+20.92%/+264.06%/-21.31%/-23.39%/-11.83% ， 21-23H1 火锅底料CAGR 为有12.22%，剔除基数、疫情等因素扰动，需求恢复常态化，21-23H1 中式菜品、香肠腊肉调料CAGR 为22.73%、122.32%，为拉动收入增长主因；分渠道看，23H1 经销商/定制餐调/电商同比+10.54%/+28.08%/+110.98%，C 端在疫情高基数下增速放缓，23H1 末经销商数量3305 家，较年初-109 家，优商扶商策略持续执行，受益于食萃并表，B 端呈现恢复性高增，电商占比同比+4.48pct 提升至10.08%，渠道多样化发展持续推进。23Q2 收入同比+12.71%，公司于5 月并表中小B 复调头部企业食萃，剔除食萃并表的3252.64 万元，收入同比+7.15%，收现同比+5.33%，基本吻合，火锅底料/ 中式菜品调料/ 香肠腊肉调料/ 鸡精/ 香辣酱/ 其他同比+7.62%/+21.57%/-95.68%/-25.03%/-26.52%/-10.17% ， 经销商/ 定制餐调/ 电商同比+0.73%/+44.20%/+124.89%，经销商较23Q1 末净减少196 家。

收费用冲抵毛利率下降，盈利能力小幅改善。23H1 归母净利率14.58%，同比+0.89pct，主要系毛利率提升对冲费用投入提升所致。23Q2 归母净利率12.06%，同比+0.83pct，盈利能力小幅提升，拆分如下：1）23Q2 毛利率为31.13%，同比-3.38pct，主要系毛利率较低的定制餐调占比提升（同比+2.70pct）、促销买赠力度提升影响；2）23Q2 总费率20.48%，同比-3.42pct，销售/管理/研发/财务费率为11.42%/8.24%/1.40%/-0.57%，同比-6.60ct/+2.50pct/-0.01pct/+0.69pct，其中销售费率大幅下降，与市场费投入大幅收窄有关，管理费率提升与股份支付费用同比提升有关；3）投资收益同比+64.73%亦产生贡献，其提升与理财产品收益提升有关。

2023 年收入目标可期，业绩目标务实。2023 年公司收入、净利润增长目标均不低于20%，配合股权激励方案的调整，稳定较快、务实的增长基调，配合后续渠道返货、促销投入的平稳，库销比的进一步下降，及广告等费用的小幅提升，业绩预计保持稳健。

盈利预测与投资建议：2021 年公司经历行业供给扩张而需求收紧下的渠道调整期，目前渠道呈现持续的良性运作。随着C 端需求的逐步恢复及B 端定制化需求的持续开拓，中长期稳健发展基调可期。我们维持前期盈利预测，预计公司2023-2025 年收入为32.38/37.29/42.90 亿元，同比+20.3%/+15.2%/+15.0%，归母净利润为4.25/5.34/6.38亿元，同比+24.5%/+25.5%/+19.4%，对应2023 年8 月21 日收盘价，PE 估值为35.2/28.0/23.5x，维持“增持”评级。

风险提示：俄乌冲突导致油脂等原料价格高企；餐饮行业恢复不及预期；C 端竞争持续加剧导致费用投入居高不下；食品安全风险。